Экономика разворачивается

В прошлом году украинская экономика продолжала динамично восстанавливаться. При этом и инфляция оказалась рекордно низкой. По сути Украина максимально приблизилась к показателю роста потребительских цен, приемлемому для стран Евросоюза. На фоне этого опасения по поводу ценовой стабильности частично отходят на второй план. Самое время сконцентрироваться на поддержке экономического роста, а это требует корректировки процентной политики НБУ в сторону удешевления денежного предложения и других мер.

13 февраля Нацбанк уже второй раз с начала года снизил “рабочие” ставки рефинансирования — на 0,25 процентного пункта*. Таким образом, на сегодняшний день ставки по кредитам “овернайт” под обеспечение государственными ценными бумагами снижены до 8,75% (без обеспечения — до 10,75%).

Это значит, что украинские банки могут получить доступ к более дешевым ресурсам в том числе для кредитования. В то же время придется задействовать все механизмы, чтобы эти ресурсы пошли именно в реальный сектор экономики.

Но прежде чем говорить о нынешней и будущей процентной политике НБУ, хотелось бы обратить внимание граждан и бизнес-сообщества на несколько важных экономических особенностей прошедшего года, которые подвигли к этому решению.

По предварительным оценкам Госслужбы статистики, отечественная экономика завершила год примерно с 5,2%-ным приростом ВВП. Темпы его роста были выше, чем в 2010-м, ориентировочно на 1,1% (5,2% против 4,1%). Если и в 2012 г. эта динамика сохранится (на уровне 5—6%), можно будет считать, что страна почти полностью восстановила докризисные показатели.

Второй раз в истории независимой Украины рост ВВП ускорился, одновременно инфляция потребительских цен замедлилась. Более того, такое расхождение в базовых макроэкономических тенденциях наблюдается уже второй год.

Бюджетный ориентир (макроэкономический прогноз, на который опирался план государственных финансов) снова превышен.

Стоит заметить, что по своему содержанию прошлогодняя экономическая активность была всеохватывающей — все отрасли реального сектора нарастили объемы выпуска. Такого мы не наблюдали в 2010 г., когда сельское хозяйство и строительство еще находились в рецессии (-1,5% и -5,4% соответственно).

Произошла и некоторая ротация лидеров экономического подъема. Прирост в сельском хозяйстве — 17,5%. Это второй по величине показатель после 2004 г. (тогда было +19,7%). Однако с учетом базы для сравнения результат 2011 г. оказался лучшим в истории независимой Украины. Обновлен, в частности, и исторический максимум сбора урожая зерновых — 56 млн. т.

Среди важных индикаторов в остальных секторах — рост розничной торговли — на 13,7%. Это почти вдвое выше прошлогоднего показателя — 7,8%. Строительство нарастило объемы на 11,1% (после падения на 5,4% в 2010 г.). Впервые с 2007 г. выросли инвестиции в основной капитал — на 21% за 9 месяцев

И лишь в промышленности и на транспорте — замедление положительной динамики. Впрочем, оно происходило в режиме “мягкой посадки”. Так, на транспорте показатель роста грузооборота составил 5,7% против 6,1% в 2010 г. Более существенным оказалось торможение роста в промышленности — с 11,2% в 2010 г. до 7,3% в 2011-м.

Ослабление динамики упомянутых отраслей связано, во-первых, с некоторым ухудшением мировой конъюнктуры для ряда подотраслей промышленности (прежде всего, конечно, металлургии и химии), а во-вторых, с высокой базой сравнения 2010 г. Вспомним: в 2009 г. в промышленности и на транспорте падение измерялось двузначным числом, отсюда и база для сравнения результатов 2010 г. была более благоприятной, чем 2011 г.

Однако практикой прошлого года доказано, что уменьшение внешнего спроса может быть в значительной мере перекрыто усилением роли отраслей, работающих в основном на отечественного потребителя (торговля, сельское хозяйство), а также инвестицонноемкими секторами (строительство, производство неметаллической минеральной продукции, машиностроение).

И все же внешний фактор оказал тормозящее влияние. Отсюда — некоторое замедление экономического роста в последней трети года, наиболее ощутимое в сентябре и декабре.

Все это означает, что, выбирая модель процентной, курсовой политики, при задействовании инструментов Нацбанка в работе рынка государственных ценных бумаг необходимо учитывать перспективы роста экономики, а не только удержания ценовой стабильности. Январь и февраль этого года ответят на вопрос, что является наиболее уязвимым с точки зрения внешних и внутренних вызовов — экономическая активность или сохранение покупательной способности денег.

Другими словами, решение о процентных ставках нужно принимать в зависимости от соотношения тенденций в базовой макроэкономической паре: инфляция —динамика ВВП.

Платежный баланс: начало перелома

При анализе такого ключевого показателя финансового положения, как платежный баланс, необходимо обратить внимание на декабрьские позитивные изменения. Причем как на текущие, так и на финансовые операции.

Почти на 300 млн. долл. уменьшился дефицит текущего счета и почти в 2 раза (на 495 млн. долл.) вырос профицит финансового счета. В декабре разрыв в сведенном платежном балансе максимально приблизился к уровню равновесия (дефицит сводного баланса — 91 млн. долл.). Более существенным такое приближение было лишь в мае (тогда профицит платежного баланса составил 21 млн. долл.).

В целом же в течение года движение платежного баланса создавало благоприятный фон для использования Нацбанком и правительством монетарных инструментов ценовой и курсовой стабилизации — куда более благоприятный, чем в 2010 г.

В чем же разница? Профицит в 5 млрд. долл. в 2010 г. сопровождался почти одноканальной (через валютные интервенции) чистой кредитной эмиссией (она выросла на 19%). В то же время при дефицитном сальдо баланса в 2,5 млрд. долл. в 2011 г. чистая кредитная эмиссия двигалась уже через два канала (на 22 млрд. грн. она выросла за счет операций с ценными бумагами и на 14 млрд. уменьшилась за счет сокращения операций на валютном рынке). Такое разновекторное и более сбалансированное движение сопровождалось резким (до 2,9% за год) сокращением темпов прироста чистой кредитной эмиссии. Не на 19%, как в 2010 г., а всего лишь на 2,9%.

Именно это и позволило уменьшить более чем в 2 раза прирост монетарной базы (по сравнению с 2010 г.) и в 1,6 раза — монетарной массы. В результате инфляция составила не 9,1%, как в 2010 г., а лишь 4,6%. При этом номинальная девальвация гривни к доллару США составила 0,35% (против ревальвации на 0,29% в 2010 г. и на 3,7% — в 2009 г.).

Как известно, в прошлом году Украина снизила объемы внешних кредитов по всем каналам. А значит, снижение валютных резервов НБУ на 2,7 млрд. долл., во-первых, было незначительным, а во-вторых — куда более здоровым явлением, чем наращивание (на 8 млрд. долл. с соответствующим увеличением внешнего, в т. ч. госдолга, как это было годом ранее). При этом не только замедлилась инфляция и сохранился стабильный курс, но и ускорился экономический рост. А значит, этот рост значительно меньше опирался на заимствования, был менее долговым.

Напомню, что в 2010 г. чистый прирост долга (через кредиты и облигации) составил 6,7 млрд. долл., тогда как в 2011-м — 2,1 млрд. долл. Из них государственные займы по темпам прироста уменьшились в 3 раза (с 3,1 млрд. до 901 млн. долл.). Банки в 2010 г. вернули по внешним долгам больше, чем заимствовали, на 2 млрд. долл., а в 2011 г. — на 4,6 млрд. долл.

Таким образом, положительная динамика ВВП и реального сектора ускорилась, а долговая нагрузка на экономику снизилась. Если в 2010 г. росли и резервы НБУ, и долги (резервы пополнялись за счет долгов), то в 2011 г. незначительно уменьшились резервы, но ощутимо замедлилась динамика наращивания долговых обязательств. В этой связи замечу: трудные уроки 2006—2009 гг. страной хорошо усвоены.

По текущим операциям в 2011 г. зафиксирован чистый отток капитала, и он даже втрое больше, чем в 2010-м (9,3 млрд. долл. против 3 млрд.). Но компенсация его чистым притоком от финансовых недолговых операций (сумма прямых и портфельных иностранных инвестиций) выросла на 1,4 млрд. долл. (в 2011 г. — 7,4 млрд. долл. против 6 млрд. в 2010 г.). В частности, прямые иностранные инвестиции в чистом выражении увеличились на 6,6 млрд. против 5,7 млрд.

Наиболее значимым резервом для улучшения платежного баланса в целом и в части финансового счета остается сокращение оттока наличной валюты из банков. За год этот отток составил почти 12 млрд. долл. и был вдвое выше, чем в 2010 г. Если бы этот показатель сохранился хотя бы на уровне 2010 г. (5,6 млрд. долл.), то в прошлом году мы бы имели не дефицит сводного баланса в 2,5 млрд., а профицит в 3,7 млрд. долл.

И все же есть достаточно оснований для осторожного оптимизма. Его внушает статистика декабря. Отток наличной валюты из банков был в 1,5 раза меньше, чем в ноябре, и почти в 2 раза меньше, чем в сентябре (соответственно 1 млрд. долл. против 1,5 млрд. и 1,9 млрд.).

Спрос на инвестиции

На что еще следует обратить внимание, так это на динамику экспорта. Результаты пока не подтвердили чрезмерного влияния на него мирового кризиса. Экспорт украинских товаров и услуг возрос на 28,1%, тогда как в 2010 г. рост составлял 27,7%. В частности, для сугубо товарных групп зафиксирован рост на 33,1% (в 2010 г. — на 29,2%). А если учесть еще и супернизкую базу для сравнения 2009 г., то в прошлом году произошло еще более ощутимое наращивание экспорта. Особо подчеркну, что более высоким, чем в 2011 г., рост экспорта был только в периоды наилучшей мировой конъюнктуры — в 2004-м (+42,6%) и 2008 г. (+33,8%).

В декабре экспорт товаров вновь стал расти динамичнее (21,2%), чем импорт (19,1%). Последний раз такое опережение в 2011 г. отмечено в августе (36,1% — экспорт и 33,7% — импорт).

Да, дефицит текущего счета вырос в 3 раза — с 3 млрд. долл. за 2010 г. до 9,3 млрд. за 2011 г. Две статьи платежного баланса выглядели лучше, чем в прошлом году (баланс услуг и баланс текущих трансфертов). Но две другие статьи показали и увеличение дефицита (товары, доходы на инвестиции прошлых лет). В частности, дефицит баланса товаров вырос в 1,6 раза (с 8,3 млрд. долл. до 13,8 млрд.).

Наиболее распространенное объяснение этому — подорожание импорта, прежде всего газа и других энергоносителей. Считаю, что оно верное, хотя и несколько поверхностное. Есть и причины более глубинные — резкое (взрывное) наращивание внутреннего, и прежде всего инвестиционного, спроса. Потребление в нашей экономике продолжало расти, хотя и более умеренными темпами, чем в 2010 г. Но та часть совокупного внутреннего спроса, которая представлена инвестиционным спросом, впервые за последние три года буквально взлетела.

Так, за 9 месяцев 2011 г. инвестиции в основной капитал выросли на 21,2% (предыдущие три года они падали: в 2008 г. — на 2,6%, 2009-м — на 41,5%, 2010-м — на 0,6%). В общем реинкарнация инвестиционного процесса проходила темпами более высокими, чем ускорение ВВП.

Если обороты производства более высокие, значит, более высокие и темпы потребления энергоресурсов, в том числе продолжающих дорожать (прежде всего газа).

Но, кроме прочего, наш анализ показывает, что поистине “сногсшибательными” темпами в 2011 г. рос именно импорт машин, оборудования, транспортных средств и приборов — на 57,8% против 39,9% в 2010 г. И только на второй позиции был импорт энергоресурсов — 41,9% против 39,9% в 2010 г.

Неплохо уже то, что уменьшились динамика и удельный вес потребительского импорта (на 2% — продтоваров, 1,3% — промтоваров, 4% — изделий из древесины и др.).

Итак, в прошлом году доминировала активизация не потребительского, а инвестиционного и энергетического импорта. Более значительным было наращивание прямых иностранных инвестиций, что тоже подталкивало соответствующий товарный импорт. Когда не только сохранится высокая динамика экспорта и умеренная — потребления, но и ускорятся до 7—9% темпы роста ВВП, а также уменьшится энергоемкость производства, можно рассчитывать на ощутимое снижение, а в перспективе и полное исчезновение давней “головной боли” украинских финансов — дефицита торгового баланса и счета текущих операций в целом.

Пока же имеем достаточно приемлемую и во многом даже вынужденную плату за ускоренный экономический рост. Главное — задействовать резерв сокращения валютной наличности вне банков (11,8 млрд. за год). Для этого надо прежде всего держать под контролем курсовые и ценовые ожидания в обществе, сохранять политическую стабильность, минимизировать опасения бизнеса относительно негативного влияния некоторых реформ.

Дезинфляция: новый рекорд

Как известно, наша страна закончила год с инфляцией потребительских цен в 4,6%. Мой еще сентябрьский прогноз о высокой вероятности обновления исторического минимума инфляции подтвердился. Предыдущий инфляционный минимум в Украине составлял 6,1% — это было в 2003 г.

Что же послужило двигателем дезинфляции 2011 г.? Влияли как фундаментальные факторы, так и ситуативные. Фундаментальных целая группа: беспрецедентно низкие приросты монетарных агрегатов (прирост денежной базы и массы был меньше лишь в кризисном 2009 г.); значительное сокращение дефицита госбюджета; по сути уже трехлетняя стабильность обменного курса; рост производительности труда, прежде всего в агросекторе; улучшение пропорции производства и потребления (динамики производительности труда и номинальных доходов).

Наконец, следует сказать и об ослаблении инфляционных ожиданий под влиянием политической стабилизации в стране, а также глобального замедления мировой экономики, которое сдерживало наращивание потребления, в т. ч. соответствующего спроса в Украине. В дополнение резкое падение внешних заимствований уменьшило приток валюты и деактуализировало чистую кредитную эмиссию на покупку валюты.

Из ситуативных факторов низкой инфляции я бы отметил погодный, способствовавший значительному увеличению предложения картофеля, овощей и фруктов в сентябре—декабре и даже в январе; высокий урожай зерновых, который увеличил предложение внутри страны; фактический мораторий на повышение тарифов на коммунальные услуги.

В этот же перечень стоит добавить и посткризисную сдержанность граждан в потреблении непродовольственных товаров, и стабильность инфляционных и девальвационных ожиданий вплоть до августа 2011 г. (т. е. до анонсов второй волны кризиса). Наконец, имела место относительно стабильная мировая конъюнктура цен во 2-м полугодии, а осенний ажиотажный всплеск спроса на валюту был нивелирован адекватной реакцией НБУ, которая сопровождалась ограничением роста денежной базы.

Еще более обнадеживающий старт — в нынешнем январе: 0,2% — новый исторический минимум инфляции для этого месяца. Это в 5 раз меньше, чем в январе 2011 г. в Украине и в 2,5 раза — чем в России. Раньше наименьшей была инфляция соответствующего периода 2007 г. — 0,5%.

Таким образом, инфляция в январе сохранилась на уровне декабря. А значит, волатильность (изменчивость) потребительских цен де-факто отсутствует. Потребительская инфляция держится на уровне менее 1% с мая 2011 г., т. е. 9 месяцев подряд. Это уже фундаментальный, а не ситуативный тренд.

В определенной степени действует инерционный эффект и эффект сезонности (подорожали овощи, фрукты, коммунальные услуги). Но если бы не это, в январе у нас могла быть и дефляция либо нулевая инфляция.

Вообще же настолько супернизкая инфляция говорит о доминирующей роли фундаментальных (монетарных и фискальных) факторов в движении цен, а не переходных и ситуативных (хороший урожай, сезонность, погодные условия и т. п.). Поэтому есть основания ожидать инфляцию по итогам года снова ниже заложенного в госбюджет ориентира (7,9%) — на уровне или даже ниже прошлогоднего показателя (4,6%).

Главный фактор углубления дезинфляции и в этом году совершенно понятен — низкий монетарный “навес” второй половины 2011 г. В целом монетарная масса выросла за год на 14,2%. Это наименьший показатель в истории гривни, кроме кризисного 2009 г.

В декабре ее прирост (4,5%) составлял треть годового, но уже в январе 2012 г. денежная масса сократилась на 1,5% (в январе 2011-го выросла на 0,6%). В январе удалось почти полностью избежать давления на цены со стороны расширенного денежного предложения. Расходы бюджета не “прессовали” ценовую ситуацию, как это часто бывало раньше в стартовом месяце года.

Раздражителем инфляции в январе оставался лишь рынок подакцизных товаров — цены на алкогольные напитки и табачные изделия выросли на 0,7%, что втрое выше общей месячной инфляции.

Кредитованию — больший размах

На фоне всего этого комплекса макроэкономических данных и тенденций Нацбанк 13 февраля и принял решение о снижении “рабочих” ставок рефинансирования на 0,25 процентных пункта. (Учетная ставка пока сохранена на уровне 7,75%.)

Для этого были веские основания: сегодня формируется определенная асимметрия — угроза замедления роста (особенно под воздействием негативных факторов на нашу экономику извне) начинает перевешивать опасения за ценовую стабильность.

Уже два месяца подряд наблюдается сокращение цен производителей. Последнее — явный сигнал того, что обороты производства дальше могут замедляться. В сельском хозяйстве в январе тоже не очень высокий старт — 0,5%.

Этот месяц чаще всего хуже, чем декабрь, — по календарным и по погодным причинам в экономике всегда замедление. Замедление наблюдалось и в конце прошлого года. Но от того, насколько оно окажется существенным в январе—феврале, будет определен комплекс дальнейших превентивных мер НБУ, Кабмина и парламента по поддержке условий кредитования экономики и активизации в этом направлении нашей банковской системы. Мы рассчитываем, что период слабости в мировой экономике в целом, и на наших внешних рынках в частности, удастся пройти более-менее уверенно.

Будем идти по пути диверсификации денежного предложения рынку. Не только через интервенции на валютном рынке. Не только через выпуск денег за счет покупки валюты (в прошлом году, напротив, продано даже больше валюты), но и через процентную политику. Когда взаимоувязанно работают оба канала, возрастает и значение процентной политики в целом. Активизируется взаимодействие с Минфином, который свой долг обслуживает и частично покрывает за счет работы на рынке ценных бумаг. Конечно, ожидается и развертывание рефинансирования.

При тесной работе правительства и НБУ на рынке ценных бумаг значение процентных ставок еще более возрастет. Например, потому, что под залог ценных бумаг можно давать рефинансирование комбанкам.

Но дело не только в деньгах, ведь если деньги пойдут только на валютный рынок или в ценные бумаги, будет, как говорится, не в коня корм. Надо, чтобы деньги пошли в кредитование. В прошлом году кредитование несколько оживилось (примерно на 10%) и, по моим оценкам, дало примерно 2% к приросту ВВП из 5,2%, полученных в целом.

Сейчас есть стремление к тому, чтобы этот процесс набирал силу. Конечно, плохо, когда идет “перегрев” кредитования — мы на этом уже не раз обожглись. Но сейчас есть серьезные основания дать кредитованию больший размах. Рекордно низкая инфляция помогает двигаться, упреждая возможные негативные влияния извне. Насколько существенной будет дальнейшая оптимизация денежной политики Нацбанка, зависит от того, как экономика будет далее реагировать на усилия по обеспечению наращивания денежного предложения, безопасного для ценовой и курсовой стабильности.

Валерий ЛИТВИЦКИЙ, руководитель группы советников главы НБУ