Чи існує ідеальний рецепт антикризової політики в умовах війни?

Далеко не всі країни, які були втягнуті у збройні конфлікти, можуть похизуватися збереженням контролю за економічними процесами та швидким післявоєнним відновленням. Помилки часто повторювалися, а от успіх значною мірою залежав від унікальних умов. Але деякі корисні приклади для наслідування простежити можна.

Цього разу інакше

Досвід країн, що пройшли крізь війну, суттєво залежав від унікального міксу внутрішніх і зовнішніх умов.

По-перше, війни відрізняються тривалістю, масштабом і руйнівними наслідками (див. рис.). Наприклад, ірано-іракська війна 1980-х тривала майже вісім років і коштувала економіці Іраку 452,6 млрд дол. (сім ВВП країни на той час). Здавалося б, п’ятиденна війна в Грузії тривала недовго, але країна втратила 2008 року приблизно 23% ВВП (близько 2 млрд євро). Японія у Другій світовій війні втратила чверть свого національного багатства й третину виробничих потужностей.

По-друге, країни мали різний запас міцності, входячи у спричинені війною кризи. Відрізнялися довоєнний стан і структура економіки, рівень розвитку фінансових регуляторів та інституцій, рівень довіри до них і до національної валюти, обсяг резервів і державного боргу, динаміка інфляції у довоєнний період і ступінь заякореності інфляційних очікувань тощо. Так, на користь України зараз грають успішний досвід політики інфляційного таргетування та здійснені реформи банківського сектору.

По-третє, різнився вплив зовнішнього середовища. Сповільнення інфляції в Грузії на тлі розгортання Великої рецесії та зниження світових цін дало змогу центробанку у вересні—грудні 2008 року знизити ключову ставку з 11 до 8%. Світова дезінфляція через COVID-19 дала можливість центробанку Вірменії підтримувати стимулюючу монетарну політику, попри розгортання Другої карабаської війни. Іраку стало в пригоді світове подорожчання нафти, що протягом 2006—2010 років сприяло зміцненню нового іракського динара (на 20%) та уповільненню інфляції (з 76,5 до 3,3% р/р). Україні в цьому плані пощастило менше — ми маємо рекордне за останні десятиліття зростання світової інфляції та відсоткових ставок центробанків. І щоб зменшити тиск на ціни, Нацбанк різко підвищив облікову ставку в червні та зберігає її на рівні 25%.

І останнє, однак не менш важливе. Стійкість економіки під час активних воєнних дій і швидкість післявоєнного відновлення суттєво залежать від обсягів міжнародної підтримки. Такі країни, як Грузія, Ірак та Ізраїль, не змогли б досить швидко стабілізувати обмінний курс і перейти до економічного зростання без кредитів і грантів країн-партнерів і міжнародних організацій, зокрема МВФ. Україні також є за що подякувати міжнародним партнерам.

Монетарне знеболювальне замість лікування

Досить часто в умовах війни країни зверталися до покриття військових видатків шляхом їхньої монетизації, або, простими словами, друку грошей. Війна — це дорого, тому значне розширення дефіциту державного бюджету є закономірним у цей період. Друк грошей дозволяє оперативно профінансувати цей дефіцит, що в окремі моменти вкрай важливо, у тому числі для обороноздатності країни. Утім, це дає змогу лише частково приховати тягар війни, тоді як масштабне фінансування бюджету, що триває роками, може, навпаки, посилити проблеми.

Так, масштабна монетизація значно підвищує ризик галопуючого зростання інфляції. Це підтверджує досвід Німеччини (інфляція в жовтні 1923 року становила 29500% до попереднього місяця (м/м), Австрії (129% м/м у серпні 1922 року) і Польщі (275% м/м у жовтні 1923 року) після Першої світової війни, Японії, Німеччини, Угорщини, Австрії — після Другої світової війни, Південної Кореї під час Корейської війни (213% р/р у 1951 році), Сербії після розпаду Югославії (1,16 × 10¹⁴% р/р у січні 1994 року), Ізраїлю після Ліванської війни (480% р/р у листопаді 1984 року) тощо.

Масштабна емісія призводила також до втрати центробанком незалежності, руйнувала довіру до монетарної політики. За гіршого сценарію — ставала причиною значної доларизації економіки або навіть відмови від національної валюти, втрати впливу центробанку на грошово-кредитну систему країни та потреби в грошовій реформі через карколомне знецінення національної валюти.

От чому Національний банк України ще на початку війни зобов'язався обмежити фінансування уряду покриттям лише критичних видатків і зберігати максимальну прозорість у висвітленні таких операцій. В умовах війни рішення про монетизацію бюджету було фактично безальтернативним, водночас обмежені обсяги допоможуть мінімізувати її негативний вплив.

Happy end, або Методичка для майбутніх поколінь

Світовий досвід має приклади успішних стабілізаційних програм для економік країн, які були втягнуті у військові конфлікти. Їхні рецепти є досить подібними — відмова від друку грошей, активізація ринкових запозичень, здійснення жорсткої та незалежної монетарної політики центральним банком, фіскальна консолідація та проведення структурних реформ.

Такою, наприклад, є стабілізаційна програма 1985 року Ізраїлю, яка стала переломним моментом, що у подальшому забезпечив економічну стійкість і розвиток країни. Вона передбачала внесення змін до закону про центральний банк (Non-Printing Law), які посилили незалежність центробанку, визначили цінову стабільність пріоритетною метою монетарної політики, а також заборонили емісійне фінансування дефіциту бюджету (за винятком короткострокових “касових” позик уряду протягом фінансового року). Реалізація програми підтримувалася значною на той момент фінансовою допомогою з боку США (близько 3,6 млрд дол. у формі грантів і кредитів у 1985—1986 роках). У результаті скоординовані дії уряду та центробанку сприяли зниженню інфляції з 480 до 18% р/р у 1985—1986 роках. 1986-го державний бюджет уже було зведено з профіцитом.

Успішно подолати негативні наслідки бойових дій (у 1991—1993 роках), грошової емісії та масштабного рефінансування центробанком пріоритетних галузей вдалося також Хорватії. Скорочення економіки на третину та потужна інфляція в країні, яка у вересні 1993 року сягнула позначки 1890% р/р, підштовхнули уряд у жовтні 1993-го впровадити стабілізаційну програму. Валютний курс було визначено якорем цінової стабільності, реформовано та лібералізовано валютний ринок, посилено монетарну політику, обмежено кредитування уряду з боку центробанку (до 5% доходів бюджету за винятком так званих перехідних позик протягом фінансового року). Значна увага приділялася фіскальній консолідації та структурним реформам.

Ці злагоджені та комплексні заходи уряду й центробанку дали змогу істотно знизити інфляцію, стабілізувати інфляційні та курсові очікування. Якщо на початку реалізації стабілізаційної програми, у жовтні 1993 року, інфляція становила 1839% р/р, то вже через рік, у жовтні 1994 року, сповільнилася до 4% р/р. Макроекономічна стабільність сформувала основу для економічного зростання країни — середнє збільшення реального ВВП у 1994—1997 роках становило 6,3%.

Також доволі поширеним заходом зі стабілізації макрофінансової ситуації та стримування інфляції під час війн є тимчасова фіксація обмінного курсу національної валюти. Наприклад, центральному банку Грузії в серпні—жовтні 2008 року вдалося стабілізувати ситуацію на валютному ринку завдяки короткостроковій прив’язці обмінного курсу ларі до долара. Центральний банк Ізраїлю зі змінним успіхом застосовував протягом 1985—2005 років різні форми прив’язки курсу шекеля. Центральний банк Іраку в 2004—2014 роках також робив основний акцент на стабілізації курсу шляхом проведення аукціонів з продажу іноземної валюти.

Що допомагає Україні утримувати фінансовий фронт?

НБУ приділяє значну увагу дослідженню світового досвіду монетарної політики, щоб учитися на чужих помилках і водночас використовувати найкращі світові практики у власній монетарній політиці.

Із перших годин війни НБУ імплементував заздалегідь розроблений антикризовий план для заспокоєння панічних настроїв і стабілізації фінансової системи країни, зафіксувавши обмінний курс гривні до долара та запровадивши низку адміністративних обмежень. Курсова стабільність гривні й сьогодні залишається якорем для очікувань в умовах невизначеності та ключовим засобом виконання пріоритетних цілей Національного банку.

У критичний момент НБУ також не залишився осторонь фіскальних проблем. Для протидії воєнній агресії Росії Національний банк розпочав монетизацію дефіциту державного бюджету для фінансування критичних видатків уряду. Це допомогло оперативно підтримати обороноздатність країни, забезпечити безперебійне функціонування критичної інфраструктури та системи державних фінансів загалом. Водночас НБУ дотримується підходу, який передбачає обмеження обсягів емісійного фінансування дефіциту бюджету. Це дає змогу мінімізувати негативний вплив від таких операцій на економіку.

Наразі левова частка емісійного фінансування дефіциту бюджету стерилізована валютними інтервенціями та зв'язана депозитними сертифікатами. Тож прямий вплив від друку коштів на інфляцію помірний. Послідовна та прозора монетарна політика, а також проведені в попередні роки реформи посилюють спроможність НБУ зберігати контроль за інфляцією та очікуваннями.

Крім того, НБУ разом із урядом шукає шляхи для відмови від емісійного фінансування бюджету наступного року. Підтриманий парламентом у другому читанні державний бюджет на наступний рік передбачає повністю беземісійне фінансування, що, зокрема, підтверджується заявами Міністерства фінансів та Меморандумом про економічну та фінансову політику з МВФ.

Також Україна цьогоріч отримала значну підтримку від міжнародних партнерів. За підсумками року, обсяги міжнародної фінансової допомоги перевищать 31 млрд дол. США. До цього маємо вже озвучені попередні домовленості про надання 2023 року 18 млрд євро Європейським Союзом і близько 10 млрд дол. — Сполученими Штатами Америки.

Усе це дасть змогу зберегти стабільність фінансової системи в період активної фази воєнного конфлікту, а також сприятиме відновленню економіки та фінансових ринків після Перемоги.