Ошибка программы срочной помощи

Никогда не прекращающиеся на первый взгляд дискуссии о фискальных проблемах еврозоны сосредоточились на государственных программах срочной финансовой помощи, в частности — на предлагаемом крупномасштабном приобретении Европейским центральным банком (ЕЦБ) государственных ценных бумаг. Фактически нас практически ежедневно предупреждают Международный валютный фонд (МВФ) и другие организации, что если усилия по срочной финансовой помощи не будут расширены, то евро “погибнет”.

Некоторые в таком положении видят выгоды, которые они получат от таких приобретений, другие — ошибочные надежды. Кредиторы, разумеется, поддерживают программы срочной финансовой помощи странам-должникам для того, чтобы защитить самих себя. Многие политические лидеры также одобряют государственное кредитование тех, кто оказался в кризисной ситуации, поскольку оно может ослабить рыночное воздействие на них. Средства массовой информации при этом всегда наживаются на том, что являются “вестниками плохих новостей”.

Ошибочные надежды, в свою очередь, отражены в таких метафорах, как “цепная реакция” и “эффект домино”, которые предполагают, что финансовые рынки, если их потревожить, будут пренебрегать правилами, станут “слепыми”, опасными и беспорядочными. Такие условия провоцируют страх того, что как только доверие в одной стране будет утрачено, все другие страны окажутся в опасности.

Из этой логики следует, что только значительная противодействующая сила, такая как масштабные государственные интервенции, может остановить ненасытную динамику финансовых рынков. Широко распространенные выражения, такие как “направить базуку в сторону еврозоны” и “либо они, либо мы”, демонстрируют распространенное манихейское представление о поведении финансовых рынков по отношению к правительствам.

Но финансовые рынки даже в возбужденном состоянии не являются “слепыми”. Они могут видеть различия, правда, недостаточно четко и с опозданием, между макроэкономическими условиями в различных странах. Именно поэтому разница между процентными ставками в пределах еврозоны увеличивается, Германия и страны Северной Европы получают выгоду от более низких процентов по займам, а “проблемные” страны наказываются дополнительной комиссией за высокий риск.

Еще одним предположением, связанным с этим ошибочным рассуждением, является то, что реформы могут принести прибыль только в долгосрочной перспективе. Это заблуждение ограничивает краткосрочное решение предоставлением пострадавшим правительствам срочной финансовой помощи под значительно большие проценты. На самом деле должным образом структурированные реформы приносят плоды как в долгосрочной, так и в краткосрочной перспективе.

Например, не нужно ждать завершения пенсионной реформы для того, чтобы увидеть уменьшившиеся доходы по государственным бумагам. Рынки реагируют на заслуживающие доверия заявления о реформах, а также на их воплощение в жизнь.

Страны, которые серьезно пострадали от финансового кризиса, уже демонстрируют влияние реформ. Одна группа — Болгария, Эстония, Латвия и Литва (BELL) — столкнулась с резким ростом доходов по своим государственным ценным бумагам в 2009 году, за которым последовало резкое падение. Другая группа — Португалия, Ирландия, Италия, Греция и Испания (PIIGS) — имела более смешанные результаты, доходность государственных ценных бумаг Греции и Португалии резко повысилась, а доходность ценных бумаг Ирландии до недавнего времени продолжала снижаться.

Такие различия в основном можно объяснить вариациями в масштабности и структуре реформ, проводимых в этих странах. Надлежащие реформы могут обеспечить доверие и рост. Государственное кредитование оказавшихся в кризисе может “купить” время для подготовки, а также помочь остановить кризис в банковском секторе, но не сможет заменить саму реформу.

Все программы срочной финансовой помощи могут создавать риск недобросовестности, т.к. они ослабляют побудительные мотивы для проведения реформ, которые не будут иметь негативных результатов в будущем. В некоторой степени государственное кредитование оказавшихся в кризисе заменяет давление финансовых рынков давлением со стороны экспертов и политиков стран-кредиторов.

Ни одна из предлагаемых программ срочной финансовой помощи в еврозоне не пользовалась таким всеобщим вниманием, как идея, что ЕЦБ должен приобрести значительные количества государственных ценных бумаг проблемных стран. Сторонники такого подхода распространили концепцию “последний кредитор”, чтобы внушить, что обеспечение ликвидности коммерческих банков — это то же самое, что и финансирование правительств. Они также называют альтернативу срочной финансовой помощи “катастрофой”. И, наконец, они ссылаются на аналогичную политику, проводимую Федеральной резервной системой США, Банком Англии и Банком Японии, как будто всего лишь упоминание примеров прошлого может являться свидетельством того, что кредитование ЕЦБ принесет результат.

Эти ораторские приемы не должны отодвигать на задний план тщательный анализ различных вариантов. Проводилось удивительно мало сравнительных анализов результатов смягчения денежно-кредитной политики в Японии, США и Великобритании. Между тем, факты показывают, что смягчение денежно-кредитной политики — это не бесплатный обед. Несмотря на то, что оно может обеспечить потенциальные выгоды в краткосрочной перспективе, затраты и риски неизбежно проявятся позднее.

В Японии смягчение денежно-кредитной политики внесло свой вклад в задержку реформы и реструктуризации экономики, ослабляя таким образом экономический рост в долгосрочной перспективе и усугубляя финансовое истощение. В США оно не смогло предотвратить замедления темпов экономического роста в 2010—2011, несмотря на то, что процент инфляции в Америке за 2011 год может оказаться выше, чем он был в 2007 году. В Великобритании экономический рост еще медленнее, в то же время инфляция намного выше. Кроме того, смягчение денежно-кредитной политики в этих странах способствовало образованию “финансовых пузырей” в мировой экономике.

Крупномасштабное приобретение ЕЦБ государственных ценных бумаг может оказаться наихудшим видом срочной финансовой помощи. Факт, что такие приобретения являются потенциально неограниченными, может усугубить проблемы риска недобросовестности. Это также увеличит риск инфляции, а также другие негативные экономические последствия.

Кроме того, такая срочная финансовая помощь может подорвать кредитоспособность ЕЦБ как стража стабильности евро, особенно в свете новой политической власти, которую он приобретет. Кроме того, это еще больше подорвет верховенство закона в ЕС в то время, когда доверие к соглашениям, определяющим деятельность Союза, уже ослаблено.

Ключом в разрешении кризиса в еврозоне являются надлежащие структурированные реформы в странах, испытывающих финансовые трудности. В действительности опыт показывает, что замены этому нет.

Лешек БАЛЬЦЕРОВИЧ, бывший вице-премьер-министр, министр финансов Польши (1989—1991; 1997—2000) и бывший президент Национального банка Польши (2001—2007)

Проект Синдикат, 2012