Девальвация, инфляция, долги. Экономические последствия политического напряжения

Гривня обесценивается, инфляция не останавливается, евробонды Украины обвалились, нерезиденты распродают наши ОВГЗ. Кажется, дальше только саранча, кровавые реки и смерти первенцев. На самом деле ситуация сложная, но не катастрофическая. Катастрофическую мы даже не анализируем, потому что экономика войны — это уравнение с очень большим количеством неизвестных. Да и согласитесь, прочность гривни, текущая инфляция или вероятность дефолта в случае широкомасштабной войны не будут первоочередными. Но даже возможность эскалации уже имеет конкретные и болезненные последствия. Этот год точно не будет простым, даже если будет мирным.

Девальвация

В целом все довольно просто: экспортер приносит в страну доллары и меняет на гривню, чтобы вести здесь свою деятельность, импортер эти доллары здесь за гривни покупает, чтобы завезти сюда свои товары. Если экспортеры принесли долларов больше, чем требуется импортерам, то гривня укрепляется, а Нацбанк покупает излишек долларов себе в резервы. Если же импортерам надо больше, чем есть у экспортеров, то гривня девальвирует, а НБУ продает из своих резервов немного долларов, чтобы удовлетворить на них спрос и смягчить девальвацию.

Ситуация в этом году даже по оптимистичным прогнозам должна была быть непростой, ведь значительная часть нашего импорта — энергоносители, без которых, в отличие от телевизоров или шмоток, не обойтись, а цены на них откровенно космические. ZN.UA детально описывало текущую ситуацию и с углем, и с газом. Не углубляясь в подробности, до апреля газа в стране останется 5—6 млрд кубометров (причем преимущественно буферного), а в октябре эти запасы должны вырасти до 17—18 млрд кубометров, из которых 7—6 миллиардов — импорт. Давление на валютный рынок будет значительным, даже если нынешние четырехзначные цены на газ упадут до трехзначных. НБУ, конечно, его будет смягчать, но сжигать дотла все резервы ради доллара по 27, надеемся, не планирует. Поэтому девальвация гривни в течение года была неизбежной даже без политических рисков. А они есть.

На валютном рынке присутствуют не только экспортеры, импортеры и Нацбанк. В 2019-м доля нерезидентов, покупающих украинские ОВГЗ, начала стремительно расти, и если в январе они держали менее процента от всех облигаций в обороте, то уже на конец 2019-го — более 13% стоимостью в 100 с лишним миллиардов гривен. Нерезиденты начали оказывать существенное влияние на валютный рынок, ведь когда они продают свои ОВГЗ, то хотят купить валюту, чтобы вывести отсюда деньги. Если “выйти” хочет большое число нерезидентов одновременно, то создается большое давление на валютный рынок. Что мы и видим сейчас: на 1 января у нерезидентов было ОВГЗ на 93 млрд грн (9% от общего количества), на 20 января — уже на 85 млрд грн (8% от общего количества). И чем громче Россия бряцает оружием на нашем пороге, тем больше желание нерезидентов уйти отсюда как можно скорее.

Долги

Покупая ОВГЗ, нерезиденты фактически дают правительству деньги в долг. Не они одни (приветствие госбанкам!), но их доля существенна, как и аппетиты Минфина к этому виду финансирования. Нехватку экономического роста, неумение жить на заработанное и избыток “тени” в экономике очень удобно компенсировать подобными займами. В прошлом году правительство в целом планировало взять в долг на внутреннем рынке около 550 млрд грн. К счастью, не справилось и в этом году свои аппетиты снизило до 430 млрд грн. Но это все равно большая сумма, и если спрос на ОВГЗ на внутреннем рынке не будет соответствовать этим планам, то неизбежны рост дефицита госбюджета и проблемы с возвратом предыдущих долгов, которые мы нередко отдаем именно из новых заимствований. А спрос снижается даже от мысли о катастрофическом сценарии. Чтобы его хоть как-то поддержать, Минфин повышает ставки — доходность ОВГЗ. Пока не сильно, на последнем аукционе однолетние ОВГЗ уже продавали со ставкой 11,90%, двухлетние — 12,95, а пятилетние — 13,25%. И даже при таких ставках это был самый маленький по объемам аукцион с октября прошлого года. Да и само повышение ставки — довольно ограниченный инструмент. Мы не будем повышать ее очень высоко, потому что это усиливает долговую нагрузку. Они не будут покупать очень дорого, потому что на определенном этапе усомнятся в нашей способности такие дорогие деньги вернуть. Конечно, можно сделать госбанкам предложение, от которого трудно отказаться, перед этим еще и “подогрев” их необходимыми средствами, но дополнительная эмиссия гривни точно не улучшит ее обменный курс.

С внешними займами все еще сложнее. Крутое пике наших евробондов вроде бы закончилось, но до своей “докризисной” стоимости они не вернутся до тех пор, пока Украина не исчезнет с первых страниц мировых СМИ. И хотя здесь наши аппетиты значительно скромнее — Минфин планировал привлечь на этих рынках только 150 млрд грн, скорее всего, позаимствовать мы вообще ничего не сможем. До новостей о “вторжении уже завтра” мы могли спокойно брать в долг под 6—8% годовых в долларах. После них — под 20%. Кроме того, что это чрезвычайно дорого, это еще и очень рискованно, — чтобы вернуть такие “дорогие” долги, надо иметь нечто большее, чем вал зерновых и веру в светлое будущее.

При лучшем сценарии Украина сможет позаимствовать хоть что-то под гарантии со стороны, например, США. Но предоставление подобных гарантий не быстрый процесс, и наша сторона его уже по крайней мере должна была бы инициировать. Но пока “наша сторона” устами главы налогового парламентского комитета Данила Гетманцева заявляет, что никаких проблем с обслуживанием госдолга в этом году не видит, как и оснований продолжать сотрудничество с МВФ. Правда? Текущее соглашение с МВФ заканчивается летом, и даже если мы выскочим из штанов, выполняя все договоренности, получим около 1,4 млрд долл. (приблизительно 40 млрд грн). И Фонд сейчас является вообще единственным источником кредитных средств для нас. А долговые обязательства в этом году составляют более 550 млрд грн, из них на внутреннем рынке мы должны отдать 424 млрд, на внешнем — 127 млрд грн. Не пиковый год, но какая разница, какого размера был долг, по которому объявили дефолт?

Инфляция

Еще один негативный фактор — инфляция. С января 2021-го инфляция в Украине начала довольно интенсивно расти, к концу года достигнув 10%. НБУ, чтобы ее укротить, повышает учетную ставку, сейчас она уже 10%, делая деньги в экономике дороже и сдерживая экономический рост, — выбор сложный, но правильный. Высокая инфляция — это угроза возникновения так называемой инфляционно-девальвационной спирали, когда рост цен провоцирует обесценение национальной валюты, а оно при этом приводит к дальнейшему росту инфляции, и так оборот за оборотом, со всеми возможными последствиями. А поскольку обе составляющие этой спирали подпитывают друг друга, сдерживание девальвации Нацбанком — не менее важный момент, чем сдерживание инфляции. И хотя в стенах НБУ уже только немой не сказал, что регулятор за курс не отвечает, к счастью, их действия со словами расходятся: НБУ активно продает валюту при увеличении спроса на нее, чтобы смягчить просадку гривни. На конец 2021-го валютных резервов в НБУ был почти 31 млрд долл. — хороший показатель, больше было разве что в 2010—2011 годах, этого ресурса достаточно для того, чтобы гривня не обвалилась, а плавно опускалась. Но до какой черты? Это, в конце концов, решать тому же НБУ, ведь, кроме повышения учетной ставки и операций на валютном рынке, он может задействовать и другие инструменты. Но пока что от них открещивается.

Вводить валютные ограничения, ограничения на вывод капитала и другие административные меры в НБУ пока не планируют. Там уверены, что смогут справиться и без этих мер. В Нацбанке уже видят признаки стабилизации гривни, но говорят об этом очень осторожно. Их можно понять: когда инфляция и учетная ставка двузначные, чрезмерный оптимизм центробанка выглядел бы глупостью.

***

Так что риск эскалации войны с Россией — только один из многих факторов, влияющих на текущую ситуацию. Да, к счастью, мы здоровее, чем в 2014-м, и если справились с тем кризисом, переживем и этот. Но должны понимать, что после каждого отката наша экономика очень медленно возвращается к докризисным уровням, а по некоторым критериям — не возвращается вообще. И достаточно ли прошлая и нынешняя власти сделали за восемь лет войны, если сам тезис о ее эскалации выбивает у нас почву из-под ног? Сократили бюджетный дефицит, но не избавились от него. Научились брать в долг, но до сих пор не умеем отдавать. Много говорили об энергетической безопасности — договорились до собственноручно созданного кризиса в энергетике. Искали-искали эти точки роста, а остались маленькой сырьевой экономикой, полностью зависящей от мировых цен на сырье. Единственное, чему можем порадоваться, — наш фондовый рынок никак не реагирует на эту ситуацию, потому что даже он у нас до сих пор не появился.

Юлия САМАЕВА